Thanh khoản đảo chiều: Bitcoin ETF rút vốn 4 tuần, DAT mất premium và nguồn cung stablecoin co lại, làm suy yếu nhu cầu doanh nghiệp cho Bitcoin, trong khi mạng lưới Bitcoin vẫn vận hành bình thường.
Sự phụ thuộc vào vốn rẻ và premium cổ phiếu khiến nhiều công ty sa vào vòng xoáy nợ – pha loãng ngay khi thị trường khắt khe. Bài viết tổng hợp số liệu từ NYDIG, AMBCrypto, JPMorgan, Substack và X để giải thích rủi ro 90 ngày tới.
- Ba động cơ thanh khoản đảo chiều: ETF rút ròng, DAT sụt premium, stablecoin thu hẹp.
- MSTR/Strategy chịu áp lực bảng cân đối: tiền mặt ít, cổ tức ưu đãi 700 triệu USD/năm, rủi ro bán Bitcoin.
- MSCI có thể loại DN >50% tài sản là tiền điện tử; JPMorgan ước tính bán chỉ số 2,8 tỷ USD, tổng outflows tới 8,8 tỷ USD.
Dòng thanh khoản đảo chiều trong thị trường Bitcoin
Các dòng vốn từng đẩy giá Bitcoin nay quay đầu: ETF rút ròng, DAT mất premium và nguồn cung stablecoin lần đầu thu hẹp sau nhiều tháng, làm cạn thanh khoản hệ thống.
Trong phần lớn 2025, Bitcoin ETF giao ngay hút hàng tỷ USD, còn DAT giao dịch premium và stablecoin tăng, tạo lực cầu rộng. NYDIG cho biết ba động cơ này đã đảo chiều, chuyển động lực mua thành áp lực bán. Nguồn: NYDIG.
ETF giao ngay ghi nhận 4 tuần rút ròng liên tiếp, gồm 1,22 tỷ USD trong giai đoạn 17–21/11. Dòng vốn mua đều đặn đã chuyển hẳn thành bán ra. Nguồn: NYDIG; X.
Premium DAT sụp giảm, làm suy yếu động lực mua kiểu “kho bạc Bitcoin”. AMBCrypto nêu kho bạc tiền điện tử đã lỗ hơn 45 tỷ USD khi tài sản lớn giảm 30-50%, dù một số quỹ VC cho rằng DAT không nhất thiết là bên bán ròng. Nguồn: AMBCrypto; NYDIG.
Một vài doanh nghiệp như SharpLink bán lượng nhỏ, còn các DAT lớn hầu như chưa bán. Dù vậy, ổn định dài hạn của mô hình vẫn đang gây tranh luận. Nguồn: NYDIG.
Nguồn cung stablecoin cũng lần đầu thu hẹp sau nhiều tháng, báo hiệu thanh khoản rời hệ thống. BTC.D tăng chủ yếu vì altcoin yếu hơn, cho thấy dòng tiền trú ẩn, không phải niềm tin tăng trưởng. Nguồn: NYDIG.
Mô hình bảng cân đối của Strategy là ngòi nổ
Thiếu tiền mặt, chi phí cổ tức ưu đãi lớn và phụ thuộc premium cổ phiếu khiến Strategy đối mặt nguy cơ phải bán Bitcoin khi thị trường khắt khe.
MSTR là ví dụ điển hình cho rủi ro “nhà vô địch trở thành gánh nặng”. Strategy từng được xem là minh chứng tái thiết bảng cân đối bằng Bitcoin, với gần 650.000 Bitcoin (>3% nguồn cung) và 3/4 tài sản là Bitcoin. Khi toán học không ủng hộ, mô hình bộc lộ điểm yếu. Nguồn: X.
Strategy Inc. có 54 triệu USD tiền mặt nhưng phải trả 700 triệu USD/năm cổ tức ưu đãi, được ưu tiên trước. Mảng phần mềm lỗ, buộc công ty huy động vốn mới để trả nghĩa vụ cũ, thay vì mở rộng hoạt động. Nguồn: Substack/X tổng hợp.
9 tháng đầu 2025, gần 20 tỷ USD không chảy vào mua Bitcoin mà để phục vụ nợ. Vòng lặp này chỉ vận hành khi thị trường hào phóng và đã kết thúc vào tháng 11. Nguồn: Substack.
Mô hình dựa vào cổ phiếu giao dịch cao hơn NAV Bitcoin. Khi giá cổ phiếu sát NAV, phát hành mới không còn hiệu quả, thậm chí pha loãng. Tăng cổ tức ưu đãi từ 9% lên 10,5% để hút vốn chỉ khiến gánh nặng chi phí cao hơn. Nguồn: Substack.
Nếu cổ phiếu tiếp tục giảm, suất cổ tức yêu cầu có thể tăng, đẩy Strategy gần kịch bản bán Bitcoin – điều công ty từng cam kết tránh. Sự kiện sụt giảm tháng 10 cho thấy thanh khoản mỏng; bán 100.000 Bitcoin có thể áp lực lớn lên thị trường. Nguồn: Substack.
Đếm ngược 90 ngày: rủi ro MSCI và bán theo thuật toán
Ngày 15/1, MSCI có thể loại các công ty có >50% tài sản là tiền điện tử khỏi chỉ số lớn; Strategy hiện ở mức 77% Bitcoin, nên áp lực có thể leo thang.
Đợt giảm ngày 10/10 cho thấy nỗi lo MSCI cùng báo cáo tiêu cực của JPMorgan có thể kích hoạt bán tháo diện rộng; phía Strategy khẳng định là công ty vận hành, song chính sách chưa ngã ngũ nên bất định còn cao. Nguồn: Substack; X.
JPMorgan ước tính 2,8 tỷ USD bán bắt buộc từ quỹ chỉ số, tổng dòng ra có thể đạt 8,8 tỷ USD. Con số này tương đương 15-20% vốn hóa của Strategy, bị thực thi bởi thuật toán không quan tâm “tuyên ngôn sứ mệnh”. Nguồn: JPMorgan.
Các cú sốc trên đến đúng lúc ETF rút ròng, DAT co lại và stablecoin giảm nguồn cung, đặt mô hình tài trợ của Strategy trước điểm gãy. Nguồn: NYDIG; JPMorgan.
Bitcoin sẽ sống, mô hình có thể không
Rủi ro chủ yếu nằm ở doanh nghiệp áp dụng “kho bạc Bitcoin”; mạng lưới Bitcoin không bị ảnh hưởng và vẫn vận hành độc lập.
Niềm tin chủ quyền dường như không suy chuyển: El Salvador mua 100 triệu USD Bitcoin trong đợt gần nhất. Người mua có tầm nhìn quốc gia hoạt động theo chu kỳ thập kỷ, trong khi doanh nghiệp chịu vòng tái cấp vốn 90 ngày. Nguồn: X.
Điều thị trường quan tâm là thanh khoản, không phải niềm tin chủ quan. Trong kỷ nguyên tổ chức của Bitcoin, những người ủng hộ mạnh nhất có thể trở thành nguồn dễ tổn thương nhất. 90 ngày tới sẽ sàng lọc tổ chức nào trụ vững cùng Bitcoin. Nguồn: NYDIG; JPMorgan; Substack.
Những câu hỏi thường gặp
Vì sao hỗ trợ doanh nghiệp cho Bitcoin đang suy yếu?
ETF rút ròng 4 tuần, gồm 1,22 tỷ USD trong 17–21/11; premium DAT sụt; nguồn cung stablecoin thu hẹp. Ba yếu tố đồng thời rút thanh khoản khỏi thị trường, làm yếu mô hình “kho bạc Bitcoin”. Nguồn: NYDIG; X; AMBCrypto.
Rủi ro này ảnh hưởng Bitcoin hay các doanh nghiệp nắm giữ?
Các kho bạc doanh nghiệp đối mặt áp lực nợ, pha loãng và rủi ro chỉ số; mạng lưới Bitcoin không bị tác động và tiếp tục vận hành độc lập. Nguồn: NYDIG; AMBCrypto.
MSCI có thể gây tác động gì trong 90 ngày tới?
Nếu loại công ty có >50% tài sản là tiền điện tử vào 15/1, dòng bán theo chỉ số có thể bùng nổ. JPMorgan ước tính 2,8 tỷ USD bán bắt buộc, tổng dòng ra tới 8,8 tỷ USD. Nguồn: JPMorgan; Substack.
